Künstlich erzeugtDie McGrinsey-Ratio: das KGV belohnt die Falschen
Marktwert geteilt durch selbst erwirtschaftetes Wachstumskapital. Auf einem Zettel hergeleitet, in den Lehrbüchern wiedergefunden, und deshalb erst recht benutzt.
Die McGrinsey-Ratio ist Marktkapitalisierung geteilt durch das selbst erwirtschaftete, reinvestierbare Wachstumskapital eines Unternehmens, kurz MC durch G. Sie entstand aus einer einfachen Beobachtung: Das Kurs-Gewinn-Verhältnis bestraft jede Firma, die ihr Geld konsequent in Wachstum steckt, und belohnt jede, die es liegen lässt. Wer wie in einem Echtzeit-Strategiespiel denkt, sieht sofort, warum das falsch herum ist. Diese Kennzahl haben wir nicht erfunden: sie heisst offiziell Price-to-Cash-Flow. Wir nennen sie trotzdem McGrinsey Ratio, weil wir sie ins Zentrum stellen und weiter schärfen. Dieser Report führt sie her, zeigt wo sie herkommt, wo unser eigener Anteil liegt, und rechnet sie an SpaceXAI vor. Er bleibt offen und wird mit jeder neuen Erkenntnis ergänzt.
Zwei identische Firmen. Die eine baut aus, die andere hortet. Das KGV feiert die Hortende.
Das Kurs-Gewinn-Verhältnis teilt den Preis einer Aktie durch den Nettogewinn. Der Nettogewinn ist das, was nach allen Aufwendungen übrig bleibt: nach Löhnen, nach Forschung, nach Marketing, nach Zinsen und Steuern.
Genau darin liegt das Problem. Wer seine Marge im selben Jahr wieder ausgibt, für Entwickler, für Forschung, für neue Märkte, hat am Jahresende keinen Gewinn. Das KGV wird unendlich oder negativ. Wer dieselbe Marge einfach liegen lässt, sieht großartig aus.
In einem Echtzeit-Strategiespiel wäre das der Spieler, der auf seinem Rohstofflager sitzt und nichts baut. In der Tabelle sieht er hervorragend aus, bis der Nachbar mit dreißig Einheiten vorbeikommt.
Beide machen 100 Mio. Umsatz und 50 Mio. Bruttomarge. Firma A investiert alles in Wachstum, Firma B nichts. Beide werden mit 1 Mrd. bewertet.
| A: baut aus | B: hortet | |
|---|---|---|
| Umsatz | 100 Mio. | 100 Mio. |
| Bruttomarge | 50 Mio. | 50 Mio. |
| davon reinvestiert | 50 Mio. | 0 |
| Nettogewinn | 0 | 50 Mio. |
| KGV | nicht berechenbar | 20 |
| MC/G | 20 | 20 |
Eigenes Rechenbeispiel, bewusst symmetrisch gewählt. Das KGV sieht zwei völlig verschiedene Firmen. Die Kennzahl aus diesem Report sieht zwei identische Maschinen, die sich nur in der Verwendung unterscheiden.
Vom Umsatz bis zum Nettogewinn gehen sechs Stufen verloren. Die interessante Zahl steht in der Mitte, nicht unten.
Jede Kennzahl greift an einer anderen Stelle in dieselbe Kaskade. Wer weiß, wo eine Zahl abgegriffen wird, weiß auch, was sie verschweigt.
Beispielzahlen einer gedachten Firma, in Millionen. Die Balkenlänge ist der jeweils verbliebene Betrag, die gelbe Marke zeigt, welche Kennzahl hier ansetzt.
Eigenes Rechenbeispiel mit gerundeten Zahlen, keine echte Firma. Die Reihenfolge und die Ansatzpunkte sind allgemeingültig. Merksatz aus der Kaskade: operativer Cashflow gleich freier Cashflow plus Investitionen.
Ein MacBook von 2020 läuft heute noch. Ein billiger Windows-Rechner von 2020 ist Elektroschrott. In der Buchhaltung sind beide gleich viel wert.
Abschreibung verteilt die Anschaffungskosten über eine angenommene Nutzungsdauer. Sie bildet keinen Marktwert ab, sie folgt einer Tabelle. Drei Jahre linear für Rechner, acht bis zehn Jahre für Maschinen, unabhängig davon, was das Gerät tatsächlich noch wert ist.
Der Sinn dahinter ist ehrlich: Wer eine Maschine für zehn Jahre Nutzen kauft, soll die Kosten nicht in einem Jahr verbuchen, sonst sieht das Kaufjahr katastrophal und die neun Folgejahre großartig aus. Buchhalter nennen das Zuordnung von Aufwand zum Ertrag.
Der Preis dieser Ordnung: Der Nettogewinn enthält eine Zahl, die niemand gemessen hat. Genau deshalb rechnet die Kennzahl aus diesem Report mit Cashflow, wo die Abschreibung wieder herausfällt.
Zwei Rechner, beide für 2.000 Euro gekauft, beide linear über drei Jahre abgeschrieben. Die dünne Linie ist der Buchwert, die dicken Linien sind plausible Wiederverkaufswerte.
Die beiden Wertkurven sind plausible Annahmen zur Veranschaulichung, keine Messung. Belegt ist allein die gestrichelte Linie: die lineare Abschreibung, die für beide Geräte gleich verläuft und nach drei Jahren bei null endet, während das eine Gerät noch verkäuflich ist.
Im Namen steht Wert. Gemeint ist der Preis.
Enterprise Value ist Marktkapitalisierung plus Finanzschulden minus Kassenbestand. Er beantwortet die Frage, was jemand heute auf den Tisch legen müsste, um die ganze Firma zu übernehmen. Die Schulden übernimmt er mit, das Geld auf dem Konto bekommt er dazu.
Das ist ein Preis. Ob dieser Preis dem Wert entspricht, ist die eigentliche Frage, und sie steckt nicht in der Zahl. Der treffendere Name wäre Enterprise Price.
Diese Unterscheidung trägt das ganze Verfahren. Der Markt liefert den Preis. Den Wert musst du selbst schätzen. Nur aus dem Abstand zwischen beidem entsteht eine Entscheidung.
Die Kennzahl wurde auf einem Zettel entwickelt. In den Lehrbüchern steht sie seit Jahrzehnten.
Setzt man für G den operativen Cashflow ein, also das Geld aus dem laufenden Geschäft vor den Investitionen, trägt diese Kennzahl bereits einen Namen: Price-to-Cash-Flow, auf Deutsch Kurs-Cashflow-Verhältnis. Marktkapitalisierung geteilt durch operativen Cashflow, exakt dieselbe Rechnung.
Ihr wichtigster Vorteil steht in jedem Lehrbuch und deckt sich mit der Herleitung oben: Sie entfernt die nicht zahlungswirksamen Posten, allen voran die Abschreibung, und ist damit schwerer zu schönen als das KGV.
Wer zusätzlich die Schulden berücksichtigen will, nimmt Enterprise Value statt Marktkapitalisierung und landet bei EV zu operativem Cashflow. Beides steht in gängigen Aktien-Screenern als fertige Spalte.
| Eigene Fassung | Offizieller Name | Unterschied |
|---|---|---|
| MC/G mit operativem Cashflow | Price-to-Cash-Flow (KCV) | identisch |
| MC/G mit Schulden gerechnet | EV / Operating Cash Flow | identisch |
| MC/G nach allen Investitionen | Price-to-Free-Cash-Flow | strenger, misst den Rest statt der Kraft |
| MC/G nur nach Ersatzinvestitionen | Owner Earnings (Buffett) | am nächsten an der Absicht, am schwersten zu messen |
Der Eigenanteil an der Sache ist damit klein und trotzdem wertvoll: die Herleitung aus der Frage „welche Zahl misst eigentlich die Kraft dieser Firma" statt aus einer Tabelle, und das Wort self-earned. Geliehenes Geld erzeugt ebenfalls freien Cashflow, aber keine Wachstumskraft.
Warum wir sie trotzdem McGrinsey Ratio nennen
Dass es die Rechnung längst gibt, ist die bessere Nachricht. Eine Kennzahl, die in keinem Lehrbuch steht, obwohl jeder Anleger sie brauchen könnte, wäre ein Grund zum Misstrauen. Der offizielle Name steht deshalb in jedem Text daneben.
1986 schreibt ein Investor in seinen Jahresbrief, dass die ausgewiesenen Gewinne die falsche Zahl sind. Er nennt seine eigene Owner Earnings.
Warren Buffetts Definition: ausgewiesener Gewinn plus Abschreibungen und andere nicht zahlungswirksame Posten, minus derjenigen Investitionen, die nötig sind, um die Wettbewerbsposition und die Stückzahlen zu halten. Steigt dabei der Bedarf an Betriebskapital, gehört er ebenfalls abgezogen.
Der Kern ist derselbe Gedanke: Nur Ersatzinvestitionen sind Kosten. Wachstumsinvestitionen sind eine freiwillige Entscheidung. Buffett zieht die Ersatzinvestitionen ab, die McGrinsey-Ratio lässt sie in der Regel drin, weil ihre Abgrenzung in der Praxis geraten wird.
Jeff Bezos hat die praktische Konsequenz 1997 in seinen ersten Aktionärsbrief geschrieben: Wenn man zwischen dem Aussehen der Bilanz und dem Barwert künftiger Zahlungsströme wählen müsse, nehme Amazon „the cash flows". Neun Jahre bis zum ersten Jahresgewinn, und ein Kursverlust von 90 Prozent im Jahr 2000 dazwischen.
Die erste Firma, an der wir die Kennzahl ausprobiert haben, kommt auf 187.
Marktkapitalisierung 1,85 Billionen Dollar am 14. August 2026, operativer Cashflow 9,9 Milliarden in den zwölf Monaten bis zum 30. Juni 2026. Das ergibt 187 Jahre eigener Wachstumskraft, im Preis bereits enthalten.
Zum Vergleich die Werte, die in der Literatur als Orientierung genannt werden. Alle Balken zeigen dieselbe Größe: Marktwert geteilt durch operativen Cashflow.
Die beiden oberen Werte sind Orientierungsmarken aus der Literatur, keine Messung an einer bestimmten Firma. Die Rechnung zu den Mietverträgen steht ausführlich in SpaceXAI: 187 Jahre Wachstumskapital.
Dieser Abschnitt wächst. Er ist die Fassung, nach der wir gerade rechnen.
Die Methodik lebt hier, die Anwendung passiert im jeweiligen Firmen-Report. Wenn sich etwas ändert, ändert es sich zuerst an dieser Stelle, mit Datum. So bleibt nachvollziehbar, warum eine Zahl von heute nicht zu einer Zahl von vor drei Monaten passt.
Was als Nächstes geschärft wird
Vier Stellen, an denen diese Kennzahl in die Irre führt.
Was belegt ist, was gerechnet ist, und was Denkmodell bleibt.
| Aussage | Korb | Woher |
|---|---|---|
| Price-to-Cash-Flow = Marktkapitalisierung ÷ operativer Cashflow | Fakt | Corporate Finance Institute, Wikipedia, Wall Street Prep |
| P/CF entfernt nicht zahlungswirksame Posten und ist schwerer zu schönen als das KGV | Fakt | Wall Street Prep, Corporate Finance Institute |
| Operativer Cashflow = freier Cashflow + Investitionen | Fakt | Definition der Kapitalflussrechnung |
| Buffetts Owner Earnings, Definition von 1986 | Fakt | Aktionärsbrief 1986, Sekundärliteratur dazu |
| Bezos wählt Zahlungsströme vor Bilanzoptik, Aktionärsbrief 1997 | Fakt | Amazon-Aktionärsbrief 1997, zitiert in mehreren Quellen |
| Amazon brauchte neun Jahre bis zum ersten Jahresgewinn | Fakt | Unternehmenshistorie |
| Die Kennzahl ist keine Erfindung von McGrinsey | Fakt | Price-to-Cash-Flow, seit Jahrzehnten Standard. Wir vergeben nur einen eigenen Namen. |
| SpaceXAI: MC/G = 187 | Eigene Rechnung | 1.850 ÷ 9,9, beide Werte belegt |
| Werte um 10 gelten als günstig, um 20 als teuer | Orientierung aus der Literatur | keine harte Grenze, branchenabhängig |
| Die beiden Wertkurven in Abb. 03 | Veranschaulichung | plausible Annahme, ausdrücklich keine Messung |
| Beispielfirmen A und B in Abb. 01, Kaskade in Abb. 02 | Eigenes Rechenbeispiel | bewusst symmetrisch gewählt |
| „Enterprise Value ist der falsche Name" | Eigene Position | begründet, aber eine Meinung über Begriffe |
| „Reinvestieren ist besser als horten" | Denkmodell mit Bedingung | gilt nur bei ausreichender Verzinsung des eingesetzten Kapitals |
Dieser Report ist keine Anlageberatung. Er beschreibt ein Denkwerkzeug und legt offen, wo es endet.
- Corporate Finance Institute: Price-to-Cash-Flow RatioDefinition und Formel: Marktkapitalisierung geteilt durch operativen Cashflow, samt Einordnung gegenüber dem KGV.https://corporatefinanceinstitute.com/resources/valuation/price-to-cash-flow-ratio/
- Wall Street Prep: Price to Cash Flow (P/CF Ratio)Warum die Kennzahl bei hohen Abschreibungen belastbarer ist als das Kurs-Gewinn-Verhältnis.https://www.wallstreetprep.com/knowledge/price-to-cash-flow-ratio/
- Wikipedia: Price-to-cash flow ratioKurzdefinition und die übliche Berechnung über die letzten vier Quartale.https://en.wikipedia.org/wiki/Price-to-cash_flow_ratio
- Old School Value: Owner Earnings GuideBuffetts Definition von 1986 im Wortlaut, mit dem Unterschied zum freien Cashflow.https://www.oldschoolvalue.com/stock-valuation/what-is-owner-earnings/
- Amazon: Aktionärsbrief 1997 (SEC-Archiv)Die Stelle, an der Bezos Zahlungsströme über die Bilanzoptik stellt. Im SEC-Archiv als Anhang zum Brief von 2004 abgelegt.https://www.sec.gov/Archives/edgar/data/1018724/000119312505070440/dex991.htm
- stockanalysis.com: SPCX KapitalflussrechnungOperativer Cashflow von 9,9 Mrd. Dollar für die zwölf Monate bis 30.06.2026, Grundlage der Rechnung in Abschnitt 07.https://stockanalysis.com/stocks/spcx/financials/cash-flow-statement/
- McGrinsey Research: SpaceXAI, 187 Jahre WachstumskapitalDie vollständige Anwendung dieser Kennzahl auf eine Firma, mit Segmenten, Verträgen und Szenarien.https://mcgrinsey.com/magazin/spacexai-bewertung-187-jahre/
Stand der Recherche: 15. August 2026. Die Kennzahl selbst ist auf einem Zettel entstanden, die Belege dazu sind nachträglich gesucht worden. Der Weg gehört zur Sache.
